J.P. Morgan分析师Joseph Greff称2024年为游戏行业股价表现的低迷年份，并指出拉斯维加斯年初存在一些下行风险。然而，他认为在线游戏和在线体育博彩运营商将有上升空间。
在评级变动方面，J.P. Morgan在给投资者的一份报告中将Penn Entertainment和GLPI的评级从中性上调至超配。他们的首选是DraftKings，因其在线体育博彩和在线游戏增长，以及因澳门市场而受益的拉斯维加斯金沙集团。
对于拉斯维加斯大道和当地游戏业，Greff表示，MGM Resorts International、Caesars Entertainment、Red Rock Resorts和Boyd Entertainment面临“顽固的高共识预估的下行风险大于上行，而且没有充分认识到顶线增长放缓及随之而来的利润率影响。这对股价在短期内上涨不是一个好的动态，并注意到第一季度的年度比较困难。”
同时，Greff并不认为“在任何时期内都有很好的动态来大幅负面”。虽然我们看不到拉斯维加斯运营商的近期基本面催化剂，但我们看到股票的价值和稳健的中期风险/回报。”
在澳门，Greff看到2025年中高单位数的总博彩收入增长，相对便宜的估值，以及投资者情绪的潜在改善。摩根受到中国国家移民管理局最近宣布改善赴香港和澳门旅游的消息的鼓舞，允许邻近城市居民多次入境签证。
从2025年1月开始，珠海居民可以申请一种签证，允许在一年内每周访问澳门一次，每次停留不超过七天。横琴居民可以申请一种多次入境签证，允许在一年内无限次访问澳门，每次停留不超过七天。
“我们认为这将有助于基础和磨坊大众市场，这一市场相对于相对稳固的高端大众市场的复苏而言，一直落后。”Greff说。“对于澳门的公司，我们认为拉斯维加斯金沙集团有更多的理由看好基本面的积极变化，因为没有中断和即将完全完成的伦敦人翻新工程带来的收入和EBITDA增长，以及新加坡滨海湾金沙的强劲势头。”
Greff看到澳门的运营商永利度假村和新濠博亚娱乐在2025年的增长落后于金沙集团。
展望2025年，游戏行业内最具吸引力的增长是北美在线体育博彩和在线游戏。
“我们看到2025年及以后年度的总可寻址市场估计中有意义的增长和持续的上行空间，”Greff说。“他们受益于更高的参与度、保留率和货币化，得益于改进和扩展的产品供应，如更全面的串关功能、不断扩大的赛中投注组合，以及在新州和通过增加现有州的人口渗透率的持续客户获取势头。”
尽管自从伊利诺伊州在7月1日提议对运营商征收更高的税率以来，更高的税率一直是投资者讨论的主要话题，Greff“不认为对运营商GGR征收广泛的税率提高的可能性很高，鉴于马萨诸塞州和新泽西州现已死亡的提案几乎没有动力。无论如何，我们认为最具规模的运营商最有能力应对和减轻任何未来监管变化的影响。”
到2025年，Greff预测在线体育博彩和在线游戏的同州收入将增长近20%，另外有2%的人口将开始合法在线体育博彩。这只考虑到密苏里州在2025年的某个时候启动，没有新的在线游戏州。
增长假设在在线体育博彩（年增长20%）和在线游戏（年增长18%）之间平衡，Greff说。从长远来看，他们预测到2030年，美国和安大略省的体育博彩和在线游戏收入将达到421亿美元，其中体育博彩260亿美元，在线游戏161亿美元。
“这代表了从'24年到'30年的10%的CAGR（体育博彩和在线游戏的10%复合年增长率），”Greff说。“我们的长期估计意味着现有州的体育博彩和在线游戏GGR的7%和8%的复合年增长率，以及来自新州的约每年5亿美元的增量体育博彩GGR（假设约3%的人口获得合法在线体育博彩的权限）和来自新州的约每年3.25亿美元的增量在线游戏GGR。”
这假设从2026年开始，大约1%的人口获得合法在线游戏的权限。
在将Penn的评级上调至超配并设定2025年底的价格目标为27美元时，Greff说他们看到“有利的风险回报，随着其区域陆上赌场现金流的触底。”有一条通往总体增长的道路，鉴于其四个零售增长项目的8.5亿美元投资“开始结出果实，并最终在2025年下半年及以后产生吸引人的两位数现金回报率”，他补充说。
“此外，我们认为对2024年第四季度和2025年近期互动在线体育博彩和在线游戏亏损的预期已合理设定，买方预期2026年将产生适度正面的EBITDA。”Greff说。“我们长期以来一直认为，ESPN BET的成功程度是该股票的单一最大驱动因素，我们仍然认为如此，但我们看到2026年的适度正面部门EBITDA的情景尚未反映在股价中，而且重要的是，这不仅仅是Penn估计的年度市场准入费用。”
Greff称这“值得注意”，因为如果Penn在互动盈利能力方面不太成功，“该公司简单地可以/将关闭它，并在我们看来收取约6000万美元的市场准入费。在这种情况下，如果ESPN BET因竞争或其他原因不成功，我们看到基于陆上赌场和市场准入费的价值相当于每股26美元。”
在这种情况下，Greff说，其他变化，如资产出售、杠杆重组和并购，可能会提高股票的底部。
“因此，总的来说，我们看到一个有利的基本面驱动的风险回报，鉴于由于陆上赌场资本支出在2026年大幅下降，自由现金流得到改善，其能够部署FCF以去杠杆化并减少其并不繁重的现金利息支出以及缩小互动亏损。在我们认为合理的基本情况假设中，Penn在2026年产生5.25亿美元的自由裁量现金流（EBITDAR减去租金、现金利息、现金税和维护资本支出）或每股3.14美元，相当于当前股价的吸引人的中等两位数自由现金流收益率。”
Greff指出，Penn的股价“显著”低于其同行和标准普尔500指数，过去四年平均低45%。
在将GLPI的评级上调至超配时，Greff说他们将2025年底的价格目标从49美元提高到54美元。鉴于近期的年初至今股价表现低于标准普尔500指数和其GNL宇宙，“一个安全而健康”的6%股息收益率，租金升级器的内置增长，最近/即将进行的并购驱动的增长“提供了吸引人的可见性和可预测的商业模式，与住宿REITS或博彩OpCos相比波动性要小得多。我们也不禁认为，较低的利率环境将导致增量并购，为GLPI提供潜在的额外非有机增长机会。”
在重申DraftKings的超配评级时，Greff说他们已将2025年底的价格目标从47美元提高到53美元。他们强调DraftKings是游戏行业中最具吸引力增长市场的纯粹参与者，并继续相信DraftKings具有吸引人的收入增长前景和在美国利用其规模和强大竞争地位的能力。”
在线体育博彩和在线游戏市场应实现运营费用合理化，从而产生改善的利润率、EBITDA和自由现金流，Greff说。
到2025年和2026年，Morgan预测收入分别为64亿美元和72.6亿美元，分别意味着31%和13%的同比增长。他们预测调整后的EBITDA分别为9.5亿美元和14.6亿美元，利润率分别为15%和20%，“重要的是，我们认为其2028年的财务目标或2026年的共识收入增长预测（+17%）并不过分激进，同样可以实现的利润率上行。我们认为DraftKings将直接受益于同店和新市场增长前景，在行业整体改善的运营费用控制环境中，凭借其卓越的产品能力和客户获取能力的竞争优势。其规模使其能够与新进入者如ESPN BET和Fanatics竞争，就像它过去成功地与新进入者竞争一样。”
在重申拉斯维加斯金沙集团的超配评级时，J.P. Morgan将其2025年底的价格目标从60美元提高到62美元。
“我们对澳门的信心/乐观，LVS的伦敦人翻新干扰将从这里开始显著减少，这应该使该公司在2025年实现高于澳门同行的EBITDA增长，”Greff说。
“我们预计澳门物业级EBITDA约为28亿美元，同比增长16%。我们目前认为买方预期是合理的，每季度稳定的4亿美元至5亿美元的股票回购和仍然吸引人的新加坡市场（2025年约增长9%，继2024年增长13%）以及来自资本支出/扩张的长期增长（综合度假村2项目）。”
